延續上次對於提領率、風險與護盾的研究和追尋，這一篇 Part 2，我先看了4% 法則作者 William P. Bengen 的新書，試著從裡頭的內容和退休去檢視我目前的提領方式。看看是否有特別要再留意的地方。然後連同 Part 1 裡頭提到的一些體會，一起揉進我未來的觀念和作法裡頭。
這篇文章會分成兩個大段落。第一大段是讀書心得，我會著眼在我比較關心的點 (如提領率、通膨、熊市應對等)，第二大段是把我目前的提領方式放進來再檢討，相同的部分自己強化自信，不同的部分研究如何改變。然後連同 Part 1 所學到的點一起，形塑我接下來的提領計畫。基本大架構應該不變，只是在未來的十年內，隨時間這個維度在配置上會隨著大環境的變化，跟著動態的調整。
時間還久，未來還有變數，我也會繼續學習，讓我摸著石頭過河吧。
第一大段：讀書心得：SAFEMAX上調至 4.7%
Mr. Bengen 當年是以 4% 法則，成為 FIRE 族群退休提領的主流方式之一。而在新書 A Richer Retirement 中，則是把當年經典的 4% 法則延伸到兩個層次：
- 通用 SAFEMAX 4.7% ：在八個預設條件下，回顧歷史中最糟狀況下，找出最低的起始安全提領率：4.7%。這比當年4% 還高了一些。
- 個人 SAFEMAX：依照個人的需求，改變那八個條件，教你如何計算 (其實大部份是在查表)，估算出屬於自己的SAFEMAX 數值。
除了講解 SAFEMAX 跟那八個要素的關係，作者也提到了一些實作上可以調校的地方，以及他認為較關鍵或是不可控的因子。當然，面對這些不可控，他也提出了如何在退休中必要時動態調整計畫的方式。簡單來說，這本書的核心目的，是用可操作的框架，把「如何多花一點 (MAX)、但不跨越風險紅線 (SAFE)」試著找出來。
SAFEMAX 的由來和八個要素
通用 SAFEMAX 4.7%來自歷史最嚴苛的起點——1968/10/1 退休者。在相同的提領方式和年限等限制條件下，這個時間點退休的人是最吃虧的。而如果用預設的八個要素，包括提領方式、時限 (30年)、稅務、投資配置等等，(在歷史上) 要成功完成退休歷程 (30年)的話，初始提領比例最低會是 4.7% 。
這八個要素分別為：
- 提領方案：預設為 Cost-Of-Living Adjustment (COLA)。白話說就是第一年提某個資產比例 (ex: 4%)，後續年份依通膨調整。這就是當年 4%法則的由來 aka 第一年提領4%總資產作為生活費。除了 COLA 法之外，書中也討論了其他提領法，如績效導向護欄、固定百分比、前期加重（Front-Loaded）等等。
- 期限：預設為 30年。可想而知，如果要愈久 (例如 FIRE 族群需求為 40~50年)，SAFEMAX 就會愈低。不過計算上可以看到隨著時間變長，SAFEMAX 的曲線會趨近水平。在單一變數的假設下，當期限從30延長至50年時，SAFEMAX會從約4.7%降到約4.165%。
- 稅務因素 (應稅/免稅)：預設為免稅。作者有提到 PTR 的概念，對我而言太複雜了。我直接把稅務部份設定成支出項，避免過度複雜的計算。
- 遺產目標：預設值為零 (die with zero)。想當然爾，如果最後想留一些遺產，SAFEMAX 就必須下修。
- 資產配置：預設七類資產，包括五項股票，一項債，一項國庫券(等效現金)。比例 60%股、35%債、5%現金。書中有一章節討論股債比例，現金比例，以及五項股票的比例對 SAFEMAX的影響。
- 再平衡頻率：預設一年一次。作者在2006年時認為再平衡頻率不用太高，間隔 12個月~75個月都可以。不過在本書中他已經修改他的說法。他建議若退休初期遭遇大熊市，延後再平衡（更「忍耐」）會較有利；若沒有遇上早期大跌，則可以較頻繁再平衡。作法上，每年年終再平衡是易執行且大多數情況下都不差的辦法。
- 超級投資人：預設為無 (不追求市場超額報酬)，以被動型指數ETF (或基金) 為標的。但若自認可以取得超額報酬 (自認中年股神) ，該章節也討論了對SAFEMAX的影響。
- 提領時間：年初、年終、或平均分配。預設是平均分配。可想而知，年終提領一定更好，畢竟有一整年的時間讓資產成長複利。
除了這八個可以設定的要素外，作者也提了兩個重要的外在「不可控」變數：
- 通貨膨脹 (Inflation)：作者認為，通貨膨脹是退休人員的最大敵人，甚至比熊市還更具威脅。這是因為高通膨會永久性地推高年度提領金額，加速投資組合耗盡。
- 股票市場估值 (Stock Market Valuation, Shiller CAPE)：退休當下的市場估值，會決定個人化 SAFEMAX 的起始點。我認為有點均值回歸的意味。當市場估值高 (過熱)，意味著不久的將來會冷卻，甚至步入熊市。而因為退休初期就碰上熊市往往是致命的 (還有報酬順序風險)，所以要保守一點，用低的 SAFEMAX 來開局。也就是說，當Shiller CAPE高（市場估值昂貴）時，通常預示著未來潛在的較低投資報酬率和熊市風險，從而導致SAFEMAX較低。相反，當Shiller CAPE低（市場估值便宜）時，SAFEMAX往往較高。
高 Shiller CAPE 難題：超出表格上緣時怎麼辦
我試著在計算自己的 SAFEMAX 時，發現現在 (2025/9)的 Shiller CAPE 高達 39.95，已經超出書中提供查表法的範圍。不過作者在 13.1 和 13.5 都有提到 CAPE 過高時如何估算 SAFEMAX：
- 13.1 提到了一個 Shiller PE Ratio = 44 的例子：在2000/7/1 退休，馬上經歷 2000 Dot Com 網路泡沫熊市，NASDAQ 下跌83%。 這位退休者還經歷 2008年 (金融危機) 、2020年 (COVID)，以及2022年(標普500下跌了25% )等危機。而從過去22年的實際數字看起來，該退休者的 SAFEMAX 還大於 4.7% (作者說是 5.53%)。
- 13.5 提到近年來 CAPE 很高時，如何看待 SAFEMAX：作者認為退休投資組合的命運，往往在最初 10 到 12 年就決定了。因此，即便數據需要推估，這些投資組合的 SAFEMAX 值未來大幅變動的可能性也不大。在這樣的前提下，回顧從 1997/7/1 到 2001/7/1 間，有 17 位退休者的 CAPE 介於 32 到 44 之間。這些退休者的 SAFEMAX 沒有人低於大約 5.4%。所以「很有可能(但不是肯定)」SAFEMAX 可能會略低一些，但還不會低太多。
通膨才是最大的敵人
作者認為，持續性高通膨比熊市更可怕。熊市會過去，通膨卻把每年的COLA提領永久墊高。1929–1932的大跌不致命，因為伴隨通縮；1970年代與1968起點之所以嚴苛，正是因為高通膨。尤其是退休初期就碰到強烈的通膨。
萬一碰到了，作者認為要「及早且果斷」下修提領金額，且要心理預期這些下修很可能是永久性的。我認為目前的動態提領應該可以因應這個部份 (如果碰到的話)。如果發現果斷下修提領金額不足以支撐生活，因為才在退休初期，就取消退休，回去繼續工作吧！
資產配置的優化
作者試著調整七類資產的不同配置，觀察對 SAFEMAX 的影響大小。這七項資產是：美股大/中/小/微型股/國際 (五項)、中期美國公債、與國庫券（現金）。結果顯示：
- 股票配置在 46%–73% 之間，SAFEMAX 形成「高原」，彼此差異不大；典型平衡點約 60%股、35%債、5%現金。
- 在1993年的原書裡，作者使用股債兩種資產來配置：中短期美國政府債券（ITGB）（5–10年到期）和美國大型公司股票（LCS），如今變成7種資產配置，可以把 SAFEMAX 從 4.1% 提升至 4.7%.。這應該是 4%到4.7% 最大的改變。
- 略為傾斜小型/微型股，歷史上多數情境可進一步提升 SAFEMAX。 原因是因為小型股長期報酬較大型股高。但現在/未來是否還是這樣，我目前是保留。
- 現金建議保留約5%作為一年緩衝與情緒安定，但比例過高會拖累長期報酬與SAFEMAX。
至於七類資產的比例何者如何最佳化？如果開後照鏡的話，每個時期都有最佳的股債比，可以看下圖：
簡單說：無法預測。這跟市場擇時進出一樣困難。所以看開一點：不要肖想了。
不過作者還是有一些建議啦！ 例如上升滑行路徑。
上升滑行路徑：從「越退休越保守」到「漸進更積極」
過去 Bengen 曾檢討過「退休後逐步降低股票比例」的傳統，發現有害於 SAFEMAX；
後來 Wade Pfau and Michael Kitce 的研究指出若逐漸提高股債比，則對整體有利。作者也同意此觀點。隨著退休到中期，投資組合可以變得比較「積極/aggressive」。例如：減少現金/債券部位，投入股票部位。
在作者的計算中，這種方式對 SAFEMAX 大概有 0.1~0.2% 的幫助，聽起來好像不多？沒錯。
我認為主要的助益是在期末的資產。
上一篇提到的 百零股債流，更是只有在退休初期配置部份現金，五年後就全部放回股市，且債券比例為零。
如果在中期後為了遺產考量，可以考慮這麼做。
第二大段：針對我目前提領方式的檢討和調整
看完了這本書，再加上Part 1的一些領會，我將目前自己的提領方式作了一些檢討和調整：
提領比例：
相對於書中所提到的 4.7% SAFEMAX ，雖然我目前的初始提領率 4% 是較小的 (較安全的)，不過有兩個變數仍要留意：
- 期限：因為 FIRE 的關係，我的預計退休期限比30年大很多，若依書中的方法估算，SAFEMAX 大概會是 4.165。
- 資產報酬率，書中提到七項資產中，五項股票資產的長期年化報酬率都在10~12%。我目前的資產必須 match 這樣子的報酬率目標，才能用 4.165 的 SAFEMAX 去估算。
但書裡也有提到，目前並不是適用 4.7% 的史上最糟時期，所以說不定我的 SAFEMAX 會是在 5.x % 附近。
這樣看來，我目前的提領率應該是相對非常安全的。
提領策略：
目前使用的動態提領策略（Guyton-Klinger Method），並搭配個人化調整，已經是我目前想到最適合我的方式了。書裡除了 G-K 法之外，也提到一些其他的方式，但並不是我目前偏好/需要的作法。所以目前沒有修改的必要。
資產配置：
這個雖然跟提領方式無關，但讀了這本書的上升滑行路徑跟百零股債流之後，我會試著在退休期間逐步增加股票配置的比例。雖然我的目標不是要提升SAFEMAX，而是著眼期末的資產 (aka 遺產)。
提領順序、護盾、和再平衡：
書裡關於提領順序提到的不多，提到的只有「5%的現金配置可以在熊市資產大幅減損的期間讓報酬順序風險晚個一年發生」。這件事同時有客觀上的波動緩衝和心理上的情緒安定。對我而言，這就是護盾的概念。現在的我，對於收益護盾這個概念，已經有一些新的觀點。過去我注重的是「收益」的穩定(護盾)，但現在我注重的是護盾本身，他提供的不必然是穩定的收益，而是對於其他資產部份的保護。這跟 CLEC 的十年現金桶概念是接近的。
但我目前認為CLEC 的配置不適合我。主要是因為 CLEC 為了補強10年現金 (占30%資產) 所缺少的曝險，配置了 QLD (2x QQQ )。當護盾開始作用 (熊市) 時，為了維持 Beta = 1.0，必須減持 QLD。此時還是會影響到核心部位 (保護的效力減弱)；但如果不減持QLD，則整體風險會上升。在這個情況之下，很難同時達成「獨立護盾」與「風險可控」兩目標。
如果把現金部份與長期資產脫勾，整體的情況會比較單純一些。
至於護盾的大小，我自己應該不會只配置一年份的護盾。雖然說當初是以五年為目標去規劃護盾，目前也規劃了五年份的護盾。但看過百零股債流的想法、上升滑行路徑、以及退休前10年定勝負的說法之後，我應該會隨著退休的時程，順其自然地降低護盾的部位。
再平衡的話目前常態一年一次，若有大變化需要的話季初提領時可一併處理 (像因應今年4月的股災，6月底時我就作了一次再平衡，目前看來9月又會再做一次再平衡)。是否要根據退休初期的市場環境（例如是否有大熊市）來調整再平衡頻率，這個我目前沒有什麼想法。光是要判斷熊市是否來臨，可能就不只是一兩季可以判斷出來的事情了。
大通膨時的對應方式：
這個我目前還沒主動式的防禦措施，只能被動地等真正發生時，用動態提領的方式去作應對。
未來還可以做/嘗試的
- 在年底再平衡時調整護盾的配置，符合目前我對於收益護盾的想法和期待。
- 在4~5年後試著製作自己的CWR (current withdrawal rate) 圖表，跟書中提到的範本比較。作為追蹤退休規劃執行成效的一個指標。
- 思考如何繼續統整/收斂目前的持股配置，避免報酬順序風險，同時趨向目標的配置。
- 建立或是找到一個服務，可以方便地整理分析、追蹤目前各部位資產的成績，並且快速計算再平衡。(雖然目前手動一年一次也不難)
- 留意是否有其他針對此書的看法或批評。
